日前中弘股份因股价跌破1元面值被强制退市，这充分体现了投资者用脚投票决定上市公司退市的市场化机制已经开始发挥作用，具有巨大的警示和示范意义。

我国上市公司退市机制经历了政府兜底、上市公司自我选择、二级市场用脚投票等发展阶段，总的趋势是不断向市场化方向改革。

在1元退市约束下，预计未来会有更多市场化的退市案例出现。这一方面会有助于构建起基于上市公司利益相关方的市场化监督机制，另一方面也给妥善解决退市后的各种风险和问题化解提出了更高要求。

上市公司退市是世界各国证券交易所制度设计和政府金融监管的重要组成部分。不同国家股票市场发展阶段不同，制度基础不同，要通过退出机制解决的问题也不尽相同，因而在监管实践上存在很多差异，这也就使得上市公司退出机制成为一个本土化问题。

中弘败局

中弘股份集高送转稀释股价、股权质押风险暴露、公司经营激进扩张导致债务违约风险、二级市场对赌股价跌破1元炒作机会等问题于一身。

该公司多次大比例转增股份和送股导致每股净资产、每股收益等基本面指标被摊薄，股价多年来持续走低。

其母公司中弘卓业几乎将所持上市公司全部股权进行质押贷款，并出现还款违约，质押股份的强制平仓风险直接对二级市场构成压力。

中弘股份通过发行债券、委托贷款、向关联方借款、股权投资基金、定向增发等多种资本运作方式获取资金，支持其经营上的激进扩张战略，但相关业务的运营状况却不理想，导致公司经营活动产生的现金流持续多年为负，债务违约风险频现。

中弘股份在2018年曾寄希望于通过与中国港桥进行重组，让新疆佳龙承接母公司持有的上市公司股权等方式“自救”。但这些努力终告失败，二级市场股价持续下压在面值以下，最终被终止上市，于2018年11月16日起进入退市整理期交易。

中弘股份退市案例给近年来我国上市公司易发的一些主要问题，包括：债务违约、激进扩张业务、高送转歪风、股权质押风险等都敲响了警钟。这些问题一旦集中暴露引发市场用脚投票换来摘牌的惩罚，包括债权人、大股东、中小投资者、机构投资者、证券公司等在内的一系列利益相关人的金融风险都会进一步发酵。

示范意义

如果市场化的退市机制能够扶优汰劣，尽早让问题上市公司浮出水面（而不是等到公司财务状况已经差到低于退市指标），推动市场早日出清，那么将有助于推动有限的二级市场资金向优质公司聚集，有利于外部资金不断朝高质量发展的股市聚集。

当然，从中弘股份的案例看，上市公司退市的执行力度也需要审慎对待。

目前股价和成交量偏低的股票，也大量存在类似中弘股份出现过的各种问题，特别是较高的股权质押比例问题。

上市公司一旦退市，质押股份失去流动性，则会对股权质押、定向增发等利益相关方产生影响，后续问题依然需要妥善处理，在风险可控的前提下推进市场化退市进程，避免个体上市公司退市风险产生连带效应和连锁反应。

例如，中弘股份的大股东中弘卓业于2016年11月30日与国元证券进行股票质押交易到期后违约，国元证券于2018年11月9日接到授权申报违约处置，但公司股票早已于2018年10月19日因达到退市标准而停牌，复牌进入退市整理期并连续无量跌停，质押股份根本无法在二级市场强制减持，股权质押回购交易利益相关方的利益无法得到保障，会对二级市场构成极大的抛压。

中弘股份退市后，会从中证500和房地产行业指数中剔除，机构投资者需要相应减持，面临同样的流动性问题。参与中弘股份2014年和2016年定向增发的投资者（主要是资管计划）一年后将解禁，会遇到更为严峻的退出难题。

在当前市场股价分化，大量股票日益港股化的市场环境下，更需市场各方参与者注意。当前上市公司退市面临的经济环境和二级市场环境与上一轮退市高峰期2004~2005年的情况颇为相似，不仅上市公司整体盈利能力（如ROE）处于大周期的低位，二级市场表现也处于对2015年市场过热行情的彻底修复阶段。而且叠加了股票市场港股化、股权质押风险、上市公司债务风险等问题，其牵涉的利益相关方也较过去更为复杂。

好处是当前金融市场工具基于上市公司已经构建起复杂的利益链条，上市公司退市已经不再是仅牵涉二级市场投资者的问题。这势必会激励上市公司利益相关各方都投入精力进一步加强对上市公司的监督。

市场化进程

上市公司退出机制建设及其作用效果，随着中国股市的不断发展成熟、市场制度建设不断改革完善而与时俱进。

在中国股市发展早期，上市公司退市标准主要体现在对财务利润的考虑，由于上市公司IPO审批制下的壳资源价值不菲，退市标准的优胜劣汰作用未能充分有效发挥。一些经营效益不佳的上市公司为了保住融资平台，往往通过并购重组、盈余操纵甚至财务造假等手段规避退市财务标准。

2004到2005年我国股市经历了上市公司因业绩不佳而出现的一次退市高峰。期间二级市场估值低迷，股市融资能力下降，加上2001年开始IPO从审批制向核准制改革，上市公司壳资源的价值贬值。同时上市公司整体业绩不佳，部分落后企业的财务状况已经低于退市财务标准。

这种情况下，一些经营绩效不佳的上市公司及其关联方通过并购重组规避退市的动力和资源能力都在下降，在权衡利弊下，不得不自我选择接受退市。这次退市高峰打破了政府兜底上市公司经营失败的历史，同时也对二级市场投资者追逐绩差公司重组炒作起到了积极的风险教育作用。

在股权分置的“扶优”机制改革基本完成后，从2012年开始，上市公司退市这一“汰劣”机制也开始向更加市场化的方向改革完善。这一年沪深交易所接连出台退市新规，新增五大退市指标，即净资产为负、营业收入低于人民币1000万元、年度审计报告为否定意见或无法表示意见、股票累计成交量过低或股票成交价格连续低于面值等。

新的退市指标减小了上市公司会计操纵规避退市的腾挪空间，也增加了二级市场用脚投票决定上市公司是否退市的机制。

近几年来，市场化的上市和退市制度改革不断推进，同时股市再次面临大周期变迁的考验，上市公司退市机制的扶优汰劣功能有望发挥越来越明显的作用。比如IPO向注册制改革的进程在加快。这些政策导向和举措势必降低市场对上市公司壳资源价值的预期，有利于减小市场化退市机制的阻力。